1月份，我有幸參加了瑞士達沃斯區塊鏈經濟論壇的“新金融體系：去中心化？”圓桌討論。圓桌討論之前是紐約大學斯特恩商學院的Nouriel Roubini教授的演講。在他的演講中，Roubini對他所認為的“央行數字貨幣（CBDC）”進行了清楚的說明。

首先我們要對“央行數字貨幣”這個術語進行解釋和澄清：Roubini和其他經濟學家所倡導的“央行數字貨幣”實際上并不是一種貨幣。他們的提議是可轉賬的賬戶余額，而不是像硬幣或紙幣那樣可以在不需要任何新的分類賬入口的情況進行點對點流通的媒介。Roubini本人指出，中央銀行沒有動力發行一種在點對點交易中匿名或使用假名流通，不通過銀行間清算系統而是通過分布式分類賬系統驗證的數字貨幣或者代幣。

由于可轉賬賬戶余額的提議使得“數字貨幣”這個用詞略顯不當，我建議我們更準確地稱其為“央行零售賬戶（central bank retail accounts）”或CBRA。

Roubini討論CBRA的主要內容是，它將允許普通家庭和企業在中央銀行的資產負債表上開立支票賬戶 （目前只有經批準的金融機構和美國財政部才能在聯邦儲備系統的資產表上擁有賬戶）。用他的話來說：“假設你創建了一個央行數字貨幣。這到底意味著什么呢？ 。..。..這是一個中心化的分類賬，所有交易都在這里進行。 。..。.. 每個人也會有中央銀行賬戶，因此可以像花旗銀行或摩根大通或任何其他商業銀行一樣連接到中央銀行的資產負債表。 。..。..所以，如果我要給你錢，我可以通過中央銀行的資產負債表進行轉賬。..。..就像銀行在銀行間系統中所做的那樣?！?/p>

我暫時先拋開對CBRA的第一個反對意見：如果支票存款（checkable deposit）成為中央銀行負債，那么央行提供的可貸資金將不再由競爭激烈的私人銀行系統分配，而是由政府分配，這是效率低下且任人唯親的一種方法。正如Roubini在某一點上所暗示的那樣，我將假設美聯儲將進行批發式的拍賣，以將資金借給商業銀行。然后，我們可以只關注支票存款服務。

中央銀行成為零售支付服務提供商的情況會怎么樣呢？Roubini繼續說道：“這將是一個非常高效的系統。這幾乎是無成本的。這樣也會很安全。 。..。..這會減少很多交易成本。 。..。.. 你可以免費與中央銀行聯系。當然，它將支配個人在私人商業銀行中的存款?！?/p>

他補充說，央行將提供“更有效、零成本的服務?！苯洕鷮W家Michael Bordo和Andrew Levin也認為，CBRA將是“幾乎無成本的交換媒介”。

但是，這種情況取決于一個明顯不合邏輯的推論：中央銀行在批發（wholesale）支付方面是高效的，因此它們在零售（retail）支付方面是高效的。

即使主要前提是正確的（將銀行間結算系統國有化會提高其效率這一觀點也存疑），并不意味著中央銀行在零售支付服務方面（即向個人和企業提供可轉賬的存款賬戶，并且成本低于商業銀行，更不用說他們能以接近零的成本提供這些服務）具有優勢。零成本服務簡直就是一種天方夜譚。

以滿足用戶需求的方式管理零售賬戶是不可能實現零成本的，正如我們在競爭環境中所看到的那樣，提供商都有動力去提高成本效益。商業銀行在分支機構和ATM上大量投資。它們還雇用柜員、客戶服務代表和電話服務人員來處理賬戶申請（包括身份驗證），處理現金和外匯業務，回答客戶問題以及解決糾紛等。而中央銀行在提供此類消費者服務方面缺乏經驗。根據美國勞工統計局（BLS）的數據，2016年存款機構雇用了444，000名柜員和120，700名客戶服務代表。與此同時，BLS估計2016年美聯儲雇用了大約100名柜員和300名客戶服務代表。如果我們將一半的商業銀行客戶服務員工分配到存款收集方，然后保守地乘以0.165，因為2016年12月支票存款是美國銀行系統存款總額（M2-M1 +支票存款）的16.5％，我們得到19，915名客戶服務代表，他們將專門負責活期存款業務。加上柜員，我們估計有463，915名美國商業銀行員工在全國各大銀行處理處理零售支付賬戶業務。

那么，如果美聯儲接管零售活期存款業務，它將不得不雇用超過40萬名員工，以提供與當前銀行相同水平的消費者服務。請注意，利潤動機以及虧損公司的不斷淘汰，促使商業銀行不會低效地增加員工。美聯儲不會面對這樣的動機或準則。目前，聯邦儲備系統擁有約20，000名員工。大概估計，接管零售業務的人數就會增長超過二十倍。即使只增長五倍，也不可能讓零售活期存款國有化使得“幾乎無成本”的系統能夠“免費”提供同等或更好的服務。

當然，并非所有商業銀行都會為每個支票賬戶支付相同的費用。網上銀行的成本可能低于實體銀行。但網上銀行也提供相對較少的服務?？蛻艨梢愿鶕约旱南埠眠M行選擇：更高花費享受更多服務，還是較低花費享受少一點的服務。如果中央銀行零售賬戶僅是以線上形式存在以減少開支，它們將無法提供許多客戶期望的服務水平。Roubini預測CBRA將“主導（dominate）”所有其他支付選項——所有客戶將自愿從商業賬戶轉向中央銀行賬戶——似乎與網上支票賬戶市場份額相對較小的現實情況不相符。

對于中央銀行零售支付“幾乎無成本”的說法，我可以做出的最合理的解讀是，這些觀點適用于保證金存款轉賬（marginal deposit transfer）的處理。但是當考慮從一個系統切換到另一個系統時，我們需要比較兩個系統的總成本。建立和維護賬戶的邊際成本不容忽視。我們現行制度中的保證金存款轉賬也幾乎是無成本的。這并不能消除資本和勞動力消費服務需要吸引和留存支票賬戶客戶的事實。

對于那些尚未準備好（例如由于效率或隱私問題）將零售支付國有化的人，Roubini提出了另一種模式：零售活期存款將留在商業銀行，但涉及特殊CBRA存款的交易（可能需要央行資產負債表上資產100%支撐的交易）可以立即結算。像Bordo和Levin一樣，這一模式最初的提出者、IMF總裁Christine Lagarde稱之為“公私合作伙伴關系（Public-private partnership）?！盠agarde承認，通過消除競爭，全面國有化“可能反而會扼殺創新”，因此最好的制度可能是“金融機構和初創企業能夠自由地專注于它們最擅長的事情——客戶界面和創新。”

這種形式的“中央銀行數字貨幣”——既不是貨幣，也不是中央銀行發行的——對效率和隱私的威脅較小，前提是消費者可以選擇留在商業銀行。 美聯儲CBRA存款必須提供有吸引力的服務組合（沒有分支機構，沒有ATM，但支付清算快）以吸引消費者。 原則上美聯儲只能公平競爭，而不是強迫性的競爭。 在這樣一個實體不受損益約束的系統中，確保美聯儲收取的價格——以及它向零售賬戶持有人支付的利率——完全反映其提供零售服務的成本將是至關重要的，但這很難保證 。